ÚVODNÍ SLOVO

12. července 2007 - Měsíční bulletin

Na základě své pravidelné hospodářské a měnové analýzy Rada guvernérů na zasedání 5. července 2007 rozhodla, že základní úrokové sazby ECB ponechá beze změny. Informace, které byly zveřejněny od rozhodnutí Rady guvernérů z 6. června 2007 zvýšit úrokové sazby, dále ukázaly, že toto rozhodnutí bylo odůvodněné. Tyto informace také potvrdily, že střednědobou perspektivu cenové stability i nadále ohrožují proinflační rizika. Vzhledem k příznivému hospodářskému prostředí v eurozóně je měnová politika ECB i nadále uvolněná, celkové podmínky pro financování jsou příznivé, růst peněžní zásoby a úvěrů je dynamický a objem likvidity v eurozóně je vysoký. Z hlediska budoucího vývoje je tedy k zajištění cenové stability ve střednědobém horizontu třeba jednat důsledně a ve správný okamžik. Rada guvernérů bude veškerý vývoj i nadále pečlivě sledovat, aby zajistila, že nedojde k naplnění rizik ohrožujících cenovou stabilitu ve střednědobém horizontu, a aby střednědobá až dlouhodobější inflační očekávání v eurozóně zůstala pevně ukotvena na úrovni odpovídající cenové stabilitě. Jen při takovém ukotvení inflačních očekávání může měnová politika dlouhodobě přispívat k trvale udržitelnému hospodářskému růstu a vytváření pracovních míst v eurozóně.

Začněme hospodářskou analýzou. Nejnovější údaje a výsledky průzkumů zůstávají celkově příznivé, a potvrzují tak závěr, že růst hospodářské aktivity v eurozóně pokračoval ve druhém čtvrtletí 2007 stabilním tempem, v souladu se základním scénářem Rady guvernérů.

Podíváme-li se na budoucí vývoj, střednědobý výhled hospodářské aktivity zůstává příznivý a existují podmínky pro to, aby si hospodářský růst v eurozóně svou dynamiku dále udržel. Pokud jde o vývoj mimo eurozónu, celosvětový hospodářský růst je mezi jednotlivými regiony vyrovnanější a i přes částečné zmírnění zůstává silný. Vnější podmínky tedy podporují vývoz z eurozóny. Očekává se také, že domácí poptávka v eurozóně si udrží svou relativně silnou dynamiku. Investiční aktivita by měla rovněž zůstat na vysoké úrovni, a to díky pokračování příznivých podmínek pro financování, naakumulovaným a stále vysokým ziskům podniků, provedené restrukturalizaci, jakož i dlouhodobějšímu zvyšování efektivnosti. S dalším zlepšováním situace na trhu práce by se souběžně s vývojem reálného disponibilního důchodu měla zvyšovat také spotřeba.

Rizika ohrožující tuto příznivou perspektivu hospodářského růstu jsou v krátkodobějším horizontu celkově vyrovnaná. Ve střednědobé až dlouhodobější perspektivě převažují rizika pro zpomalení hospodářského růstu vycházející především z vnějších vlivů. K nim patří především obavy z růstu protekcionistických tlaků, možnost dalšího růstu cen ropy, obavy týkající se možného nestejnorodého vývoje v důsledku světové nerovnováhy a možné posuny v sentimentu na finančních trzích.

Pokud jde o vývoj cen, podle předběžného odhadu Eurostatu dosáhla roční míra inflace měřená pomocí HICP v červnu 2007 úrovně 1,9 % a oproti předcházejícím měsícům se nezměnila. Z hlediska dalšího vývoje je krátkodobý profil roční míry inflace určován především současným a minulým vývojem cen energií, neboť volatilita jejich cen v loňském roce způsobuje výrazné změny ve srovnávací základně. Na základě současných cen ropy a ropných futures, které vykazují vzestupnou tendenci, je pravděpodobné, že inflace během dalších měsíců mírně poklesne, ale předpokládá se, že koncem roku dojde opět k jejímu výraznému růstu.

Ve střednědobém horizontu, který je pro měnovou politiku relevantní, ohrožují tento výhled cenového vývoje i nadále proinflační rizika, která souvisejí především s vývojem v eurozóně. Zejména vlivem vysoké míry využívání kapacit v hospodářství eurozóny a zlepšující se situace na trzích práce vznikají omezení, která by mohla vést především k silnějšímu růstu mezd, než se v současnosti očekává. Navíc může v této situaci docházet k posilování schopnosti určovat ceny v segmentech trhu s nízkou konkurencí. Takový vývoj by představoval značné proinflační riziko. Je proto nutné, aby všechny zúčastněné strany vnímaly svou odpovědnost. Zejména by měly být dostatečně diferencovány mzdové dohody, aby zohledňovaly vývoj cenové konkurence, stále vysokou míru nezaměstnanosti v řadě ekonomik i vývoj produktivity v jednotlivých sektorech. Rada guvernérů zdůrazňuje, že je třeba se vyhnout takovému mzdovému vývoji, který by nakonec vedl k inflačním tlakům a poškodil by kupní sílu všech obyvatel v eurozóně. Proinflační rizika navíc vznikají také v důsledku dalšího zvyšování regulovaných cen a nepřímých daní, s nímž se dosud nepočítalo, a také z potenciálně procyklické orientace fiskální politiky v některých zemích. Pokud jde o vývoj mimo eurozónu, zde vyvolává proinflační rizika možnost dalšího neočekávaného růstu cen ropy.

Měnová analýza potvrzuje, že ve střednědobém až dlouhodobějším horizontu přetrvávají proinflační rizika pro cenovou stabilitu. V prostředí již tak vysokého objemu likvidity zůstává tempo růstu peněžní zásoby vysoké. Stávající dynamika měnové expanze se odráží v pokračujícím rychlém růstu agregátu M3, jehož meziroční tempo vzrostlo v květnu na úroveň 10,7 %, i ve stále značném růstu objemu úvěrů. Tento rychlý růst peněžní zásoby a objemu úvěrů zčásti odráží příznivé podmínky financování a stabilní hospodářský růst.

Při určování a hodnocení trendů růstu peněžní zásoby a úvěrů, které jsou pro měnovou politiku relevantní, je třeba odhlédnout od krátkodobé volatility a vlivů změn tvaru výnosové křivky i externích faktorů, které jsou pravděpodobně přechodné. Při tomto pohledu je zde několik náznaků, že na tempo růstu peněžní zásoby nyní působí vyšší krátkodobé úrokové sazby, i když celkovou dynamiku měnové a úvěrové expanze zatím výrazně netlumily. Například zvýšení krátkodobých sazeb přispělo v posledních čtvrtletích k mírnějšímu růstu úzkého peněžního agregátu M1. Stejně tak roční tempo růstu úvěrů soukromému sektoru vykázalo od poloviny roku 2006 určité známky stabilizace, i když stále dosahuje dvouciferných hodnot. Stabilizace růstu úvěrů je nyní založena na více faktorech, což dokládá i vývoj úvěrů nefinančním podnikům a domácnostem. V případě domácností odráží stabilizace růstu úvěrů také určité zmírnění růstu cen rezidenčních nemovitostí, i když v eurozóně zůstává v průměru na vysoké úrovni.

Vzhledem k pokračující silné expanzi peněžní zásoby a úvěrů se zde celkově projevují jednoznačné známky proinflačních rizik ohrožujících cenovou stabilitu ve střednědobém až dlouhodobějším horizontu. Po několika letech silného růstu peněžní zásoby je objem likvidity v eurozóně vysoký. V tomto prostředí je třeba vývoj peněžní zásoby i nadále velmi pečlivě sledovat, zejména v souvislosti se stabilním růstem hospodářské aktivity a se stále dynamickým vývojem na trhu nemovitostí.

Celkově je tedy při hodnocení cenových trendů důležité odhlédnout od krátkodobé volatility míry inflace. Pro měnovou politiku je důležitý střednědobý horizont. Střednědobou perspektivu cenové stability nadále ohrožují spíše proinflační rizika, která souvisejí především s vývojem v eurozóně. V důsledku vysoké míry využívání kapacit a zlepšující se situace na trzích práce vznikají omezení, která by mohla vést zejména k silnějšímu růstu mezd a ziskových marží, než se v současnosti očekává. Vzhledem k silné dynamice růstu peněžní zásoby a úvěrů a k již tak vysokému objemu likvidity potvrzuje porovnání výsledků hospodářské analýzy a analýzy měnového vývoje stanovisko, že cenovou stabilitu ve střednědobém až dlouhodobějším horizontu ohrožují spíše proinflační rizika. Rada guvernérů bude tedy veškerý vývoj i nadále pozorně sledovat, aby zajistila, že nedojde k naplnění rizik ohrožujících cenovou stabilitu ve střednědobém horizontu, a aby střednědobá až dlouhodobější inflační očekávání v eurozóně zůstala pevně ukotvena na úrovni odpovídající cenové stabilitě. Z hlediska budoucího vývoje je tedy k zajištění cenové stability ve střednědobém horizontu třeba jednat důsledně a ve správný okamžik.

Pokud jde o fiskální politiku, Rada guvernérů sleduje s obavami tlak na zmírnění dřívějších cílů fiskální konsolidace, který se v řadě zemí projevuje. Ve stávajícím celkově příznivém hospodářském prostředí je nutné, aby v době hospodářského růstu dodržovaly všechny vlády ustanovení Paktu stability a růstu, která se týkají fiskální konsolidace, a aby dotčené země plnily své závazky, které přijaly na zasedání Euroskupiny 20. dubna 2007 v Berlíně. Na tomto zasedání se shodly, že využití příznivých cyklických podmínek by umožnilo většině zemí eurozóny dosáhnout jejich střednědobých cílů v roce 2008 nebo 2009 a všechny by se měly snažit je splnit nejpozději do roku 2010. Tyto závazky by se měly odrazit v rozpočtových plánech pro rok 2008, aby se znovu neopakovala situace, kdy v hospodářsky příznivém období neupraví vlády své fiskální bilance. Současně Rada guvernérů vítá také důraz, který Rada ECOFIN klade na opatření ke zlepšení kvality a efektivnosti veřejných financí.

V oblasti strukturálních reforem Rada guvernérů plně podporuje veškerá opatření, která zlepšují fungování trhů zboží a služeb, trhu práce i finančních trhů. V kontextu Integrovaných zásad pro růst a zaměstnanost si členské státy EU uvědomily, že podstatou Lisabonské agendy je dobře fungující vnitřní trh a že jeho čtyři svobody posílí konkurenceschopnost Evropské unie. Dokončení jednotného trhu je tedy pro členské státy prioritou, zejména pokud jde o další integraci finančních trhů, prosazování účinné hospodářské soutěže na trhu s energií a provádění směrnice o službách. Silnější konkurence na trhu a odstraňování přeshraničních překážek je výhodné pro spotřebitele, neboť vede k nižším cenám a k širší nabídce výrobků a služeb a v případě podniků pak k vyšší efektivitě, silnějšímu růstu a lepší schopnosti vyrovnávat se s hospodářskými šoky i výzvami a možnostmi, které vyplývají z globalizace. V souladu se zásadou „otevřeného tržního hospodářství s volnou soutěží“ je třeba podporovat dlouhodobý hospodářský růst a tvorbu pracovních míst, zvyšovat odolnost eurozóny vůči hospodářským šokům a usnadnit udržování cenové stability v eurozóně. To potvrdilo i poslední zasedání Evropské rady, na němž představitelé EU souhlasili s tím, že ke Smlouvám bude v rámci mezivládní konference připojen nový protokol. Tento protokol zdůrazňuje, že pro řádné fungování ekonomik EU je skutečně třeba vnitřního trhu, jehož součástí bude i mechanismus, který zajistí, aby nedocházelo k deformacím hospodářské soutěže.

Toto vydání Měsíčního bulletinu zahrnuje dva články. První obsahuje popis a výklad měnového vývoje v eurozóně od poloviny roku 2004, druhý analyzuje hlavní strukturální prvky a poslední hospodářský vývoj v hlavních zemích vyvážejících ropu.