EDITORIALE

12 luglio 2007 - Bollettino mensile

Nella riunione tenuta il 5 luglio 2007, sulla base della consueta analisi economica e monetaria il Consiglio direttivo ha deciso di lasciare invariati i tassi d’interesse di riferimento della BCE. Le informazioni resesi disponibili dopo la decisione di innalzare i tassi di interesse, assunta dal Consiglio direttivo il 6 giugno, hanno ulteriormente avvalorato le motivazioni alla base di tale intervento; inoltre, hanno confermato che le prospettive di medio periodo per la stabilità dei prezzi rimangono soggette a rischi verso l’alto. Alla luce del contesto economico positivo nell’area dell’euro, la politica monetaria della BCE si connota tuttora come accomodante, considerando le condizioni di finanziamento nel complesso favorevoli, la forte espansione di moneta e credito e l’abbondante liquidità all’interno dell’area. In prospettiva, resta necessario intervenire con tempestività e fermezza per assicurare la stabilità dei prezzi a medio termine. Il Consiglio direttivo continuerà a seguire con attenzione tutti gli sviluppi per evitare che si concretizzino rischi per la stabilità dei prezzi a medio termine e per far sì che le aspettative d’inflazione di medio-lungo periodo nell’area dell’euro restino saldamente ancorate su livelli coerenti con la stabilità dei prezzi. Tale ancoraggio costituisce un presupposto affinché la politica monetaria seguiti a contribuire a una crescita economica sostenibile e alla creazione di posti di lavoro nell’area.

Per quanto concerne innanzitutto l’analisi economica, i recenti dati e i risultati delle ultime indagini congiunturali permangono sostanzialmente positivi, confortando la valutazione secondo cui l’attività economica nell’area dell’euro ha continuato a crescere a ritmi sostenuti nel secondo trimestre del 2007, in linea con lo scenario di base assunto dal Consiglio direttivo.

Guardando al futuro, le prospettive di medio periodo per l’attività economica rimangono favorevoli. Vi sono i presupposti per il perdurare di una crescita robusta nell’area dell’euro. Quanto al contesto esterno, l’espansione dell’economia è divenuta più equilibrata tra le regioni del mondo e, pur mostrando una certa moderazione, resta vigorosa. Le condizioni esterne continuano, dunque, a sostenere le esportazioni dell’area dell’euro. Anche la domanda interna dell’area dovrebbe mantenere uno slancio relativamente sostenuto. Gli investimenti dovrebbero rimanere dinamici, beneficiando di condizioni di finanziamento che permangono complessivamente favorevoli, utili societari che sono stati e restano elevati, ristrutturazione dei bilanci, nonché guadagni di efficienza delle imprese su un periodo prolungato. Nel contempo, i consumi sarebbero sostenuti dall’evoluzione del reddito disponibile reale, allorché la situazione nel mercato del lavoro seguiterà a migliorare.

I rischi per questo favorevole scenario di crescita sono sostanzialmente bilanciati a breve termine. Sul medio-lungo periodo restano nel complesso orientati verso il basso, soprattutto per effetto di fattori esterni riconducibili in particolare ai timori di un aumento delle pressioni protezionistiche, alla possibilità di ulteriori incrementi del prezzo del petrolio e alla preoccupazione circa un eventuale andamento disordinato connesso agli squilibri mondiali e a potenziali mutamenti delle valutazioni dei mercati finanziari.

Passando ai prezzi, come evidenzia la stima rapida dell’Eurostat, il tasso di inflazione sui dodici mesi misurato sullo IAPC è stato pari all’1,9 per cento a giugno, invariato rispetto ai mesi precedenti. In prospettiva, il profilo a breve termine dei tassi di inflazione continua a rispecchiare in ampia misura l’evoluzione corrente e passata dei prezzi dell’energia, poiché la variabilità di tale componente nello scorso anno induce significativi effetti base. Tenuto conto dell’attuale livello delle quotazioni del greggio e dei relativi contratti future, che mostrano un’inclinazione positiva, il tasso di inflazione sui dodici mesi dovrebbe diminuire solo lievemente nei mesi a venire, per poi tornare a registrare un sensibile incremento verso la fine dell’anno.

Nell’orizzonte di medio periodo rilevante ai fini della politica monetaria, le prospettive per la stabilità dei prezzi rimangono soggette a rischi al rialzo, connessi soprattutto a fattori interni. In particolare, con l’elevato grado di utilizzo della capacità produttiva nell’area dell’euro e il continuo miglioramento della situazione nei mercati del lavoro, si profilano vincoli che potrebbero indurre segnatamente una dinamica salariale più sostenuta delle attese. Inoltre, in tale contesto il potere delle imprese nel determinare i prezzi potrebbe aumentare in segmenti di mercato a bassa concorrenza. Questa evoluzione comporterebbe significativi rischi al rialzo per la stabilità dei prezzi. È pertanto cruciale che tutte le parti coinvolte mostrino senso di responsabilità. Gli accordi salariali, in specie, dovrebbero essere sufficientemente differenziati per tenere conto delle posizioni in termini di competitività di prezzo, del livello tuttora elevato della disoccupazione in molte economie, nonché degli andamenti della produttività per settore. Il Consiglio direttivo sottolinea l’importanza di evitare una dinamica salariale che finirebbe per generare pressioni inflazionistiche e ridurre il potere d’acquisto di tutti i cittadini dell’area dell’euro. Rischi al rialzo per la stabilità dei prezzi derivano inoltre da incrementi dei prezzi amministrati e delle imposte indirette in aggiunta a quelli anticipati finora, dall’orientamento potenzialmente prociclico delle politiche di bilancio in alcuni paesi e, dal lato esterno, dalla possibilità di ulteriori inattesi rincari del petrolio.

L’analisi monetaria conferma che prevalgono rischi al rialzo per la stabilità dei prezzi nel medio-lungo periodo. L’espansione monetaria di fondo resta vigorosa, in un contesto già caratterizzato da liquidità abbondante. Il protrarsi della forte crescita della moneta trova riscontro nella prosecuzione della dinamica vivace di M3, che a maggio ha registrato un tasso di incremento del 10,7 per cento sui dodici mesi, nonché nei ritmi di espansione del credito tuttora elevati. La sostenuta crescita di moneta e credito rispecchia in parte condizioni di finanziamento favorevoli e vigorosa espansione economica.

Nell’individuare e nel valutare le tendenze di fondo della crescita monetaria e creditizia, rilevanti ai fini della politica monetaria, è importante guardare oltre la variabilità di breve periodo, gli effetti delle variazioni dell’inclinazione della curva dei rendimenti e i fattori esterni di probabile carattere transitorio. In tale prospettiva vi sono diverse indicazioni del fatto che l’aumento dei tassi di interesse a breve termine stia influendo sulla dinamica monetaria, pur non avendo finora significativamente attenuato il vigore complessivo dell’espansione di fondo di moneta e credito. Gli incrementi dei tassi a breve termine hanno contribuito, ad esempio, a moderare l’espansione dell’aggregato monetario ristretto M1 negli ultimi trimestri. Allo stesso modo, il tasso di crescita sui dodici mesi dei prestiti al settore privato mostra segnali di stabilizzazione dalla metà del 2006, benché rimanga su valori a due cifre. Tale stabilizzazione sta divenendo più generalizzata e risulta evidente nell’indebitamento sia delle società non finanziarie sia delle famiglie. Nel secondo caso riflette anche una certa moderazione della dinamica dei prezzi delle abitazioni, che si mantiene nondimeno su livelli elevati nella media dell’area.

Tenuto conto della perdurante vigorosa crescita di moneta e credito, vi sono chiare indicazioni di rischi al rialzo per la stabilità dei prezzi nel medio-lungo periodo. Dopo diversi anni di forte espansione della moneta la liquidità nell’area dell’euro permane abbondante. In tale contesto, gli andamenti monetari continuano a richiedere un’osservazione molto attenta, soprattutto alla luce della crescita dell’attività economica e della dinamica ancora vivace dei mercati immobiliari.

In sintesi, nel valutare le tendenze dei prezzi è importante guardare oltre la variabilità di breve termine dei tassi di inflazione. L’orizzonte temporale rilevante ai fini della politica monetaria è il medio periodo. Le prospettive per la stabilità dei prezzi su tale orizzonte restano soggette a rischi al rialzo, connessi soprattutto a fattori interni. Con l’elevato grado di utilizzo della capacità produttiva e il continuo miglioramento della situazione nei mercati del lavoro, si profilano vincoli che potrebbero indurre soprattutto una dinamica salariale e dei margini di profitto più sostenuta delle attese. Data la vigorosa espansione di moneta e credito in condizioni di liquidità già abbondante, la verifica incrociata dei risultati dell’analisi economica con quelli dell’analisi monetaria conferma la valutazione secondo cui prevalgono rischi al rialzo per la stabilità dei prezzi nel medio-lungo periodo. Il Consiglio direttivo seguirà pertanto con attenzione tutti gli sviluppi per evitare che si concretizzino rischi per la stabilità dei prezzi a medio termine e per far sì che le aspettative d’inflazione di medio-lungo periodo nell’area dell’euro restino saldamente ancorate su livelli coerenti con la stabilità dei prezzi. In prospettiva, resta necessario intervenire con tempestività e fermezza per assicurare la stabilità dei prezzi a medio termine.

Per quanto concerne le politiche di bilancio, il Consiglio direttivo esprime preoccupazione riguardo alle pressioni esercitate in diversi paesi per allentare gli obiettivi di risanamento delle finanze pubbliche stabiliti in precedenza. Nell’attuale contesto economico complessivamente propizio, è indispensabile che tutti i governi rispettino le disposizioni del Patto di stabilità e crescita sul riequilibrio dei conti pubblici in periodi economici favorevoli, e che tutti i paesi interessati tengano fede agli impegni assunti alla riunione dell’Eurogruppo dello scorso 20 aprile a Berlino. Come convenuto nella capitale tedesca, traendo vantaggio dalle condizioni cicliche favorevoli la maggior parte dei paesi dell’area potrebbe raggiungere gli obiettivi di medio periodo nel 2008 o 2009, ed è necessario che tutti mirino a conseguire tali obiettivi al più tardi entro il 2010. Questi impegni devono riflettersi nei programmi di bilancio per il 2008 in modo da evitare che i governi manchino, nuovamente, di correggere i saldi dei conti pubblici in una fase economica favorevole. Nel contempo, il Consiglio direttivo accoglie con soddisfazione l’enfasi posta dal Consiglio Ecofin sulle misure intese ad accrescere la qualità e l’efficienza delle finanze pubbliche.

Per quanto attiene alle riforme strutturali, il Consiglio direttivo sostiene appieno tutti gli interventi volti a migliorare il funzionamento dei mercati finanziari, del lavoro e dei beni e servizi. Nel contesto degli Orientamenti integrati per la crescita e l’occupazione, gli Stati membri dell’UE hanno rilevato che un mercato interno ben funzionante resta al centro del programma di Lisbona e che le sue quattro libertà rafforzeranno la competitività dell’Unione europea. Il completamento del mercato interno rappresenta dunque una priorità per gli Stati membri, in particolare per quanto riguarda l’ulteriore integrazione dei mercati finanziari, la realizzazione di un’effettiva concorrenza nel mercato dell’energia e l’applicazione della direttiva sui servizi. Maggiore concorrenza di mercato e minori barriere transfrontaliere rappresentano un beneficio per i consumatori, poiché inducono un abbassamento dei prezzi e un ampliamento della scelta di prodotti. Quanto alle imprese, questi fattori accrescono efficienza, dinamismo e capacità di far fronte agli shock economici e alle sfide e opportunità offerte dalla globalizzazione. Seguire il principio di “un’economia di mercato aperta e in libera concorrenza” è fondamentale per promuovere l’espansione economica nel lungo periodo e la creazione di occupazione, rafforzare la tenuta dell’area dell’euro agli shock economici e agevolare il mantenimento della stabilità dei prezzi nell’area. Questo è stato confermato all’ultimo Consiglio europeo, in cui i capi di Stato o di governo degli Stati membri dell’UE hanno deciso di aggiungere un nuovo protocollo ai Trattati, nell’ambito della Conferenza intergovernativa. Il protocollo sottolinea che un mercato interno comprendente un sistema atto a preservare la concorrenza da distorsioni è di fatto indispensabile al buon funzionamento delle economie dell’UE.

Questo numero del Bollettino contiene due articoli. Il primo descrive e interpreta gli andamenti della moneta nell’area dell’euro dalla metà del 2004. Il secondo passa in rassegna le principali caratteristiche strutturali e la recente evoluzione economica nei maggiori paesi esportatori di petrolio.